Анализ глубинных последствий законопроекта о стейблкоинах
I. Новые модели арбитража
Принятие законопроекта о стейблкоинах в США приведет к появлению совершенно новой цепочки безрискового арбитража. Эмитенты стейблкоинов будут привлекать депозиты в долларах США путем выпуска стейблкоинов, при этом держатели стейблкоинов не будут получать никаких процентов, что равносильно добровольному отказу от процентного дохода по банковским вкладам. Получив эти средства, эмитенты направляют их в полном объеме на покупку краткосрочных казначейских облигаций США. При текущем уровне процентных ставок в 4% это равносильно арбитражу с нулевыми затратами на привлечение депозитов. Для держателей возникает выбор: либо инвестировать в такие высокорисковые активы, как биткойн, чтобы компенсировать потерю процентного дохода, либо принять альтернативную стоимость владения стейблкоинами. В долгосрочной перспективе отсутствие процентного дохода будет существенно сдерживать распространение стейблкоинов в качестве средства повседневных платежей, а единственными выигравшими от этого станут эмитенты стейблкоинов. Чем выше уровень процентных ставок в США, тем больше пространство для арбитража.
II. Воздействие на традиционные банки
Стейблкоины по сути представляют собой привлечение депозитов нефинансовыми организациями, что неизбежно приведет к оттоку депозитов из традиционных банков и создаст давление на ликвидность банковской системы. Банки являются основной опорой финансовой системы США, и любой дефицит ликвидности может привести к возникновению системного риска. Интересно, что в настоящее время первыми, кто начал заниматься выпуском стейблкоинов, являются именно традиционные финансовые учреждения. Они хорошо понимают эффект оттока депозитов, вызванный стейблкоинами, и решили зайти на рынок заранее, чтобы занять лидирующие позиции. Опираясь на свои кредитные преимущества, они привлекают больше депозитов, по сути укрепляя свои рыночные позиции с помощью нового инструмента.
III. Внутреннее противоречие рефинансирования казначейских облигаций США
Нынешняя среда высоких процентных ставок наносит огромный ущерб реальной экономике, но при этом позволяет поддерживать непрерывный поток огромных объемов долларов для покупки краткосрочных казначейских облигаций. Согласно требованиям законопроекта о стейблкоинах, эмитенты должны рефинансировать краткосрочные казначейские облигации каждые 93 дня. Это равносильно обеспечению Министерства финансов США постоянным спросом на краткосрочные облигации, что позволяет министерству в долгосрочной перспективе погашать старые долги за счет новых, избегая давления по выплате основной суммы долга за счет уплаты только процентов. Однако проблема заключается в том, что высокие процентные ставки не могут сохраняться вечно. Если в будущем ФРС значительно снизит ставки, возможности для арбитража со стабильными монетами полностью исчезнут. Как только эмитенты, не видя в этом прибыли, перестанут продлевать покупку краткосрочных облигаций, цепочка рефинансирования долга США разорвется, и Министерство финансов столкнется с давлением, связанным с необходимостью выкупа основной суммы краткосрочных облигаций. Сейчас ФРС оказалась в затруднительном положении: снижать ли процентные ставки или нет.
IV. Будущий механизм оттока глобальной ликвидности
Если в будущем США вступят в цикл снижения ставок и начнут смягчать денежно-кредитную политику, а через несколько лет вновь перейдут к циклу повышения ставок, то помимо традиционной финансовой системы, которая будет изымать глобальную долларовую ликвидность, к этому процессу присоединятся и эмитенты стейблкоинов. В тот момент эффективность и интенсивность изъятия долларов США из мирового оборота будут еще выше. Китай, благодаря строгому валютному контролю, пострадает относительно меньше, но стейблкоины могут обойти финансовый надзор в большинстве развивающихся стран и даже в некоторых развитых странах. Это еще раз подчеркивает необходимость дедолларизации: чтобы сохранить самостоятельное экономическое развитие, другие страны должны снизить зависимость от долларовой системы и избежать повторяющихся потерь, вызванных циклами денежно-кредитной политики США.
V. Основные детали законопроекта о стейблкоинах
Что касается вопроса о том, можно ли выплачивать проценты по стейблкоинам, то на данный момент законопроект еще не принят. Ранее выплата процентов по стейблкоинам такими платформами, как Coinbase, была коммерческой деятельностью, и риски несли сами участники. После принятия законопроекта для получения государственной поддержки необходимо будет строго соблюдать регуляторные требования, суть которых заключается в обязательной привязке к доллару США и американским облигациям, что по сути является «умиротворением» индустрии стейблкоинов. Необходимо четко указать, что правительство США не будет предоставлять никаких гарантий по стейблкоинам, а Федеральная корпорация по страхованию депозитов (FDIC) не будет страховать депозиты в стейблкоинах; в случае возникновения рисков инвесторы будут нести ответственность самостоятельно. Эмитенты могут рекламировать только получение государственного признания, но не могут заявлять о наличии государственной гарантии, в противном случае им грозят санкции.